宏观市场11月报:投资维持高位、销售继续走弱,政策环境逐步改善

华创地产研究团队感谢您的关注与支持! 袁豪   鲁星泽   曹曼   邓力 投资要点 投资方面,1-11月商品房投资同比+9.7%、较前值持平,单月同比+9.3%、较前值+1.6pct,投资增速高位运行。其中,新开工回升、施工继续提升,源于年末房企抢开工和环保限产减弱的公共推动,...

华创地产研究团队感谢您的关注与支持!

袁豪   鲁星泽   曹曼   邓力

投资要点

投资方面,1-11月商品房投资同比+9.7%、较前值持平,单月同比+9.3%、较前值+1.6pct,投资增速高位运行。其中,新开工回升、施工继续提升,源于年末房企抢开工和环保限产减弱的公共推动,由此施工投资继续走强也反衬出土地购置费继续高位走弱,维持土地购置费大概率将加速下行的判断。考虑到近期开工强于预期,预计18年投资增速或强于我们+8.3%的预测,但鉴于近期土地市场的快速冰冻将传导至19Q2开工转负,因而维持19年投资增速+0.2%的判断。销售方面,1-11月商品房销售面积同比+1.4%,较前值-0.8pct;10月单月同比-5.1%,较前值-2.0pct,降幅继续扩大,并创年内新低。其中,结构上表现为三四线城市高位下降、一二线城市低位回升,龙头依然远好于行业、集中度继续提升。房价结构性上行源于限价放松,也在表明政策逐步放松。综合考虑预售证放松推盘增加、棚改需求贡献减弱及12月销量高基数等因素,维持18年销量增速0%判断,同时考虑明年棚改需求对三四线需求的进一步拖累、按揭利率下行以及宏观和行业调控政策趋松的综合影响,维持19年销量增速-5%判断。资金方面,1-11月,资金来源同比+7.6%,较前值-0.1pct、略有下降,但国内贷款表现较强,并近期多城市按揭利率下行、企业债发行主体扩容至优质房企、以及近期高负债房企接连成功发债,均表明了行业资金环境正逐步改善,尤其利好龙头融资。我们维持房地产小周期延长框架以及“融资、拿地、销售”集中度三重跳增逻辑,而从近期政治局会议表态来看,目前行业积极因素正在酝酿,地方试探性政策放松已有浮现、多城市房贷利率松动也在继续扩围,预计后续政策环境将逐步改善,目前AH股主流房企19PE估值仅4-7倍,对比美国龙头次贷危机前估值底6.5倍,目前主流房企NAV折价40-70%,均表明估值已经处于底部,维持行业推荐评级以及看多龙头,维持推荐:一二线龙头(受益一二线需求弹性):万科、保利地产、金地集团、融创中国、招商蛇口;二线蓝筹(受益资金端放松):新城控股、中南建设、荣盛发展、华夏幸福、蓝光发展。

支撑评级的要点

 1  投资高位,开施工走强、拿地放缓,抢开工+环保限产减弱推动施工投资较强

1-11月房地产开发投资额同比+9.7%,较前10月持平,其中,11月单月同比+9.3%,上升1.6pct;商品房新开工面积同比+16.8%,下降0.6pct,其中,11月单月同比+21.7%,上升6.9pct;商品房竣工同比-12.3%,上升0.2pct,其中,11月单月同比-11.0%,上升9.9pct;商品房施工面积同比+4.7%,上升0.5pct;土地购置面积同比+14.3%,下降1.0pct,其中,11月单月同比+8.1%,下降4.0pct,购置面积同比涨幅连续3个月收窄。但百城宅地成交同比-26%,表明实际土地市场走冷更为剧烈。11月投资增速仍高位运行,一方面,开施工持续较强表明土地购置费高位持续走弱,并预计随着土地成交走弱,后续土地购置费大概率将加速下行;另一方面,主流房企均采用加快周转、抢开工策略,并今年采暖季环保限产力度减弱,共同推动开施工较强。考虑到开工强于预期,预计18年投资增速或强于我们+8.3%的预测,但维持19年投资增速+0.2%的判断。

 

 2  销量同比降幅进一步扩大,集中度持续提升,房价结构性上行源于限价放松

1-11月的商品房销售面积同比+1.4%,下降0.8pct;其中,11月单月同比-5.1%,下降2.0pct,继9-10月同比连续下降后,降幅继续扩大,并创年内新低。1-11月从城市能级看,主流46城商品房销售面积同比-2.9%,剩余607城同比+2.4%。从成交区域来看,1-11月商品房销售面积同比增长分别为东部-5.1%、中部+7.9%、西部+6.6%、东北部-4.4%。1-11月商品房销售金额同比+12.1%,下降0.4pct,单月同比+8.8%,上升2.6pct,而11月主流50家房企销售金额同比+36%,龙头表现仍好于市场,集中度进一步提升。综合考虑预售证放松推盘增加、棚改需求贡献减弱及12月销量高基数等因素,维持18年销量增速0%判断,同时考虑明年棚改需求对三四线需求的进一步拖累、按揭利率下行以及宏观和行业调控政策趋松的综合影响,维持19年销量增速-5%判断。

 3 资金略有走弱,国内贷款走强,定金预收款、自筹资金走弱,按揭或将趋稳

1-11月,资金来源同比+7.6%,下降0.1pct,其中,单月同比6.6%,下降0.5pct。11月单月国内贷款同比+12.4%,上升18.4pct;自筹资金同比+4.0%,下降2.1pct,定金及预收款同比+10.1%,下降6.3pct;个人按揭贷款同比-0.7%,下降2.8pct。在各项资金占比上,国内贷款占比+14.5%,较前9月持平;包含定金、预收款及个人按揭贷款的其它资金占比51.7%,下降0.1pct,目前资金来源主要仍由销售回款构成。11月房企资金来源略有走弱,但国内贷款同比由负转正,并创年内新高,考虑到近期主流城市按揭利率上浮比例下降情况增加、发改委新规支持企业债发行主体扩容至优质房企、以及近期高负债房企的接连成功发债,均表明了行业资金环境正逐步改善,尤其利好龙头融资。

4  风险提示:房地产市场销量超预期下行以及行业资金超预期收紧

正     文

一、房地产开发数据分析

一、房地产开发数据分析:投资高位运行,开施工走强、拿地持续放缓,销售继续下行,资金略有走弱

(一)投资端:投资高位,开工回升、拿地放缓、施工继续改善,抢开工+环保限产减弱推动施工投资较强

2018年1-11月,全国完成房地产开发投资110,083亿元,同比增长9.7%,较1-10月持平。其中,11月单月商品房投资增速9.3%,较10月上升1.6pct。住宅方面,1-11月,住宅投资78,027亿元,同比增长13.6%,较1-10月下降0.1pct,占房地产开发投资的比重为70.9%,较1-10月上升0.1pct,其中,11月单月住宅投资增速12.6%,较10月上升0.8pct。分区域来看,1-11月房地产开发投资东部地区同比+11.3%(+0.5pct)、中部地区同比+5.9%(-1.2pct)、西部地区同比+8.2%(-0.2pct)、东北地区同比+16.2%(+0.6pct),其中东部、东北区域开发投资增速有所回升,西部地区连续5个月上升后首次回落,中部区域连续8个月下降。

从供应先行指标来看,1-11月的商品房和住宅的新开工面积分别同比增长16.8%和增长19.3%,分别较1-10月上升0.6pct和上升0.4pct。其中,11月单月商品房和住宅的新开工面积分别同比增长21.7%和增长22.5%,涨幅分别较10月上升6.9pct和上升8pct。1-11月的商品房和住宅的施工面积分别同比增长4.7%和增长5.7%,分别较1-10月上升0.5pct和上升0.5pct。1-11月的商品房和住宅的竣工面积分别同比下降12.3%和下降12.7%,分别较1-10月上升0.2pct和下降0.1pct。其中,11月单月商品房和住宅的竣工面积分别同比下降11.0%和下降13.7%,分别较10月上升9.9pct和上升0.7pct。

从土地市场指标来看,1-11月的土地购置面积为25,326万平方米,同比增长14.3%,较1-10月下降1.0pct,其中,11月单月土地购置面积同比增长8.1%,涨幅较10月下降4.0pct。1-11月的土地成交款为13,746亿元,同比增长20.2%,较1-10月下降0.4pct,其中,11月单月土地成交款同比增长17.8%,较10月上升8.3pct;1-11月的土地成交楼面均价为5,428元/平米,同比增长5.2%,较1-10月上升0.5pct,其中,11月单月土地成交楼面均价为6,099元/平,同比上升8.9%,较10月上升11.3pct。

上述数据显示,前11月房地产开发投资累计同比增速较前10月持平,继续处于高位运行状态,由于施工面积累计增速自今年3月低点以来连续8个月修复,并且新开工面积前11月累计增速创年内新高,因而反映出前11月土地购置费继续有所下行,尤其是6-11月土地购置费下行力度较大,符合我们前期判断。展望后续投资,一方面,土地购置费方面,相悖于土地出让金的走弱,土地购置费却大幅走强,原因可能在于:1)房地产投资统计口径由形象进度法改为财务支出法,从而导致了土地款记账行为前置;2)地方政府对于土地款的催缴行为(如拿地保证金比例提升),从而实现提前收缴后期的土地款分期。但随着统计口径调整的基数效应的走入以及土地出让金的快速走弱,后续土地购置费大概率将加速下行;另一方面,施工投资方面,由于销售市场走淡及行业资金压力仍未缓解,主流房企均采用加快周转抢开工的策略,同时考虑到今年采暖季环保限产力度减弱,因而开工同比增速在9、10月连续放缓后再次反弹,开工保持积极将持续带动施工继续小幅改善。因而,考虑到开工强于预期,预计18年投资增速或强于我们+8.3%的预测,但维持19年投资增速+0.2%的预测。

(二)销售端销量同比降幅进一步扩大,主流房企集中度继续提升,房价结构性上行源于限价放松

从销售指标来看,1-11月的商品房销售面积为14.9亿平方米,同比增长1.4%,较1-10月下降0.8pct,其中,11月单月销售面积同比下降5.1%,较10月下降2.0pct,并且11月单月环比增长12.2%。1-11月的商品房销售额为13.0万亿元,同比增长12.1%,较1-10月下降0.4pct,其中,11月单月销售额为13,594亿元,同比增长8.8%,较10月上升2.6pct。住宅方面,1-11月全国住宅销售面积为12.9亿平米,同比增长2.1%,较1-10月下降0.7pct,其中,11月单月同比下降3.7%,较10月下降2.4pct,并且11月单月环比增长11.1%。1-11月全国住宅销售金额为11.0万亿,同比增长14.8%,较1-10月下降0.2pct,其中,11月单月同比增长13.3%,较10月上升1.1pct,并且10月单月环比上升16.0%。

从结构上看,一方面,根据我们跟踪的46个城市高频数据显示,2018年1-11月46个城市商品房销售面积同比下降2.9%,较2017年全年上升18.7pct,而全国653个城市商品房销售面积同期增长1.4%,较2017年全年下降6.3pct,那么全国653城市中剔除到这46个城市后、剩余607个城市1-11月商品房销售面积同比增长2.4%,较2017年全年下降14.9pct;11月单月数据来看,46个城市商品房销售面积同比上升8.8%,较10月上升16.2pct,而全国653个城市商品房销售面积同期下降5.1%,较10月下降2.0pct,剩余607个城市商品房销售面积同比下降7.7%,较10月下降5.5pct;三四线城市数据继续走弱,一二线城市有所反弹。另一方面,从区域来看,1-11月分区域商品房销售面积累计增速分别为:东部-5.1%、中部+7.9%、西部+6.6%、东北部-4.4%;11月分区域商品房销售面积单月增速分别为:东部同比-8.9%、中部同比+1.7%、西部同比-7.5%、东北部同比-1.5%,东部、西部区域同比增速继续走弱,中部区域同比由负转正,东北区域持续低迷。

从价格指标来看,1-11月的商品房销售均价为8,715元/平米,同比增长10.6%,较1-10月上升0.5个百分点。其中,11月单月销售均价环比增长0.1%,同比增长10.6%,涨幅较10月上升0.5pct。1-11月的住宅销售均价为8,542元/平米,同比增长12.4%,较1-10月下降0.6pct,其中,11月单月住宅销售均价8,728元/平米,环比增长4.4%,同比增长17.7%,涨幅较上月上升6.3pct。从库存指标来看,11月末商品房待售面积为5.3亿平方米,同比下降11.7%,较10月末减少162万平方米,其中,住宅待售面积减少204万平方米。

上述数据显示,继9、10月销售面积同比连续两个月下降后,11月同比降幅继续扩大,并创年内新低,符合我们前期的判断。而11月销售金额同比涨幅在连续两个月快速回落后再次回升,其中东部和中部区域销售金额回升最为明显,主要源于中东部限价政策逐步放松导致中东部高价楼盘成交量结构性加大推动房价结构性上涨。从房企结构来看,龙头销售表现仍较不错,继续推动集中度继续提升,11月50家主流房企的销售额同比+36% vs. 11月商品房销售额同比+9%;区域结构来看,东部、西部区域同比增速继续走弱,中部区域同比由负转正,东北区域持续低迷,在棚改货币化的逐步退出预期下,全国三四线城市市场整体呈走弱势态,但一二线城市推盘增加下成交表现尚可。综合上述分析,综合预售证放松推盘增加、棚改需求贡献减弱及12月销量高基数等因素,维持18年销量增速0%判断,同时考虑棚改需求对三四线需求的进一步拖累、按揭利率下行以及宏观和行业调控政策趋松的综合影响,维持19年销量增速-5%的判断。

(三)资金端:资金略有放缓,其中国内贷款走强,定金预收款、自筹资金走弱,按揭贷款或将趋稳

1-11月,房地产开发企业合计资金来源为15.0万亿元,同比增长7.6%,较1-10月下降0.1pct。其中,11月单月同比增长6.6%,较10月下降0.5pct。从各资金来源同比来看,1-11月累计数据中,国内贷款同比下降3.7%,较1-10月上升1.4pct,其中,11月单月同比增长12.4%,较10月上升18.4pct;利用外资同比下降30.4%,较1-10月上升30.3pct;其中,11月单月同比持平,较10月下降208.3pct;自筹资金同比增长10.0%,较1-10月下降0.7pct;其中,11月单月同比增长4.0%,较10月下降2.1pct;包含定金、预收款及个人按揭贷款的其他资金同比增长9.7%,较1-10月下降0.3pct,其中,1-11月定金及预收款、个人按揭贷款分别同比增长15.7%和下降0.9%。分别较1-10月下降0.6pct和持平,其中,11月单月定金及预收款、个人按揭贷款分别同比增长10.1%和下降0.7%,分别较10月下降6.3pct和下降2.8pct。

上述数据显示,11月房企资金来源略有放缓,但货币政策宽松影响仍在持续。从结构上来看,国内贷款同比由负转正,单月同比增速创年内新高,融资环境明显宽松,但自筹资金和定金预收款高位有所趋弱。其中,11月单月国内贷款同比+12%,较上月上升18pct;11月自筹资金同比+4%,连续3个月涨幅回落,但考虑到近期房企发债利率下行、并且发改委新规支持企业债发行主体扩容至优质房企,后续自筹资金或能保持较为稳定;11月定金预收款同比+10%,连续2个月涨幅回落,主要源于市场销售下行导致定金预收款同步回落。同时,按揭贷款表现亦略有走弱,11月按揭贷款同比-1%,较10月下降3.0pct,在10月短暂转正后再次转负,考虑到部分城市按揭利率开始下行,银行放款速度有所加快,未来按揭贷款增速将趋稳。预计随着后续货币政策的宽松,行业政策边际性改善,后续资金来源将继续改善,尤其龙头的融资环境或将显著改善。

二、房地产政策分析

二、房地产政策分析:政策环境逐步改善,房贷利率有所松动

宏观:深圳前三季度房地产开发投资增长17.4%。10月CPI同比上涨2.5%。前三季度GDP增速排名,云南第一,贵州、西藏并列第二。10月份全国一般公共预算收入为15727亿元,同比下降3.1%。前三季度有8个省的民间投资增速超过10%。

长效机制:北京住建委将进一步建立完善公租房使用监管的长效机制。深圳规土局对商品房预售、房屋租赁、资金监管等作出规定。广州明确自持商品房禁止销售,租赁合同不得超过20年。为进一步贯彻落实国家关于普通住房的优惠政策,东莞调整普通住房价格标准,第一类上升117元/平米。

棚改:住建部发布公告称2018年全国棚改新开工580万套。北京住建委公告披露,北京提前完成全年保障房和棚户区相关任务,截至10月底,北京市保障房新开工50041套,完成市政府确定的实事任务的100%,北京市棚户区改造2.61万户,完成市政府2.36万户实事任务的111%。深圳盐田区发布了棚改实施细则并公开征求意见,初步改造意愿征集达到85%以上,且所拥有建筑面积占总建面的比例达到85%以上的可提交棚户区改造申请报告。

粤港澳:第三季经济报告显示,香港经济按年增长2.9%。

限购:苏州相城19日起收紧外地户籍住房限购门槛。

信贷:上海房地产开发贷款今年首次回落。一年来南京手套房房贷首次下降。厦门房贷利率下调至基准。房贷额度从紧张回归相对充裕,北京、深圳、广州、杭州、宁波、南京、佛山等房地产热门城市出现部分银行下调房贷利率的现象,下调幅度基本在5个百分点。

土地:深圳公布已出让未建用地土地用途变更和容积率调整处置办法。土地管理法有望下月审议,征地制度大变革,土地财政迎拐点。全国土地市场降温明显,央行建议严控购地加杠杆行为。经济日报表示房地产市场并未出现趋势性转向,必须保持现有调控政策不动摇。1-10月累计,土地出让收入47519亿元,同比增长32.1%。佛山2016至2020年间应完成城市更新规模约为30平方公里。土地管理法修正案已报送国务院,民进中央曾建议“全面修订”。上海市政府常务会议审议通过宝山等三区总体规划暨土地利用总体规划。一二线城市土地市场年末冲刺,楼市供求格局酿变。新一轮农地改革政策正加速制定。上海推出乡村振兴战略新规划将加大农村土地流转力度。山东省计划五年内全面盘活利用农村闲散土地。

市场:10月份商品住宅供应量为2028万平方米,环比下降43%,成交量为2302万平方米,环比下降6%。经济日报表示一些城市“环比下降”和“涨幅回落”不代表房地产市场进入寒冬。10月份10城二手房成交量创48个月新低。北京楼市供应井喷,开发商或掀起促销热潮。香港楼市拐点或提前到来。标普认为中国房价明年或最多降5%,三四线城市需求减弱,房企最大风险在流动性及再融资。住建部重拳治理房地产失信行为,已部署30城,101种行为将拉黑。首套房贷利率连涨22个月。1-10月全国房地产开发投资9.93万亿元,同比增长9.7%,增速比1-9月份回落0.2个百分点。10月份4个一线城市新建商品住宅销售价格持平,31个二线城市上涨。央行研究局徐忠表示,政策紧缩效应逐步显现,房地产投资增速不断放缓。Wind数据显示,截至11月21日收盘,5个交易日来申万房地产指数累计上涨5.03%,居行业板块第一。25家龙头房企全国拿地连续3个月低于1000亿。北京前10月商品房销售面积461万平米,同比下降24%。福州首套房贷利率上浮10%,二套房贷利率上浮20%。上海租房需求短期供过于求,10月份租金环比微降。

住建部:通报第三批违法违规房企和中介机构,共计24家。

行业政策:深圳市明确居民家庭新购买商品住房的,自取得不动产权利证书之日起3年内禁止转让。长春出台商品房预售资金监管办法,监管额度为项目总预售款30%。乌鲁木齐夫妻申请住房公积金贷款最高额度调整为100万元。淮安住房公积金按揭贷款合作政策有新调整。

人才政策:苏州引进人才购买首套自住住房可不受户籍、个税等限制。江门发布集聚人才意见,包括提供免费住房、购房折扣等,个人补贴最高达100万元。

融资:“双调控”下龙头房企加速融资,信用债发行规模已超去年全年。今年集合信托市场上成立的房地产信托产品的平均收益率持续上涨,截至11月15日,房地产信托产品的平均收益率已达到8.41%,另外信托的募资规模也开始缩量。多家房企近期发布融资方案,融资手段包括增发H股股份、境外发行公司债等。

其他:北京将重点针对保障房开展工程质量和施工安全检查。深圳明确将控制城中村拆除新建类改造,引导各区以综合整治为主。北京市住建委持续开展执法检查,12家房地产经纪机构被查处。上海提高住宅用地中自持比例,最高达到总建筑面积的30%。江西省召开房地产协调会议,要着力增“量”、控“价”、治“乱”、抓“长”稳定市场的信心。广州公布金融城北区、东区控规,将建九座超200米建筑。深圳布吉3个城中村综合整治项目将被撤销深圳宝安区城市更新局发布《2018年深圳市宝安区城市更新单元第八批计划》。北京多个内城区项目入市,房企价格战年底或将爆发。杭州萧山诞生首个地产维稳小组,目前该通知已经被删除。克尔瑞推出2018年1-11月中国房地产企业销售TOP100排行榜。

三、风险提示:房地产市场销量超预期下行以及行业资金超预期收紧

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